在過去三年中，黃金處于一個比較尷尬的局面：一方面，在社會及貨幣政策崩潰時，它作為價值儲存手段仍然是最終的“庇護所”；而另一方面，在市場的“冷靜”時期，它的光芒又被各種加密貨幣所掩蓋，最近幾個月這些貨幣的漲幅都遠超黃金。與此同時，央行繼續(xù)對黃金施壓，避免再次出現(xiàn)2011年黃金幾乎突破2000美元的情況。結(jié)果就是，過去幾年黃金走勢毫無生氣，基本上都在1100-1300美元的區(qū)間交投。

這就令人不得不產(chǎn)生了一個疑問：黃金是否存在一個公允價值？德意志銀行分析師斯珀爾（Grant Sporre）在最新發(fā)布的特別報告中就這個問題進行了研究，發(fā)現(xiàn)黃金本身就一種充滿矛盾的貴金屬。

要確定現(xiàn)在的黃金是便宜了還是貴了，首先要對黃金進行定義。黃金可以是價值儲存手段、金融資產(chǎn)、交換媒介、貨幣、針對破壞性事件或全球不確定性的避險手段，這就意味著無法找到一個為所有人接受的絕對估值方法。不過，德銀還是通過一個更為科學(xué)的框架來試圖得出黃金真正的公允價值。在下表中，所有指標的平均值表明，黃金的交易價格應(yīng)在1015美元/盎司左右。

如果將黃金看作大宗商品，那么黃金相對于銅和油的價值應(yīng)該恢復(fù)到長期均衡水平。以油價50美元/桶的價格計算，黃金的交易價格應(yīng)為840美元/盎司；以5600美元/噸的銅價計算，黃金應(yīng)為960美元/盎司。

將黃金看作交換媒介，如果法定貨幣的印刷速度超過了黃金的開采率，那么在其他條件不變的情況下，黃金相較于法定貨幣應(yīng)該變得越來越稀少。自2005年以來，央行資產(chǎn)負債表已擴大近四倍；相比之下，全球地面黃金庫存只增長了20％。盡管金價已相應(yīng)上升，但漲幅還不足以令其與全球貨幣存量保持平價。自2005年以來，全球貨幣存量與黃金庫存之間的平均比率約1.8。要重回該水平，黃金價格應(yīng)升至1648美元/盎司，比當(dāng)前的現(xiàn)貨價格高出近300美元/盎司。

而如果將黃金看作價值儲存手段，從黃金與標普500指數(shù)之間的關(guān)系看，德銀發(fā)現(xiàn)經(jīng)通脹調(diào)整后的黃金與標普500指數(shù)比率為0.65，仍高于歷史平均水平0.54。若這一比例恢復(fù)為長期平均水平，那么金價將跌至990美元/盎司。此外，自1971年以來，G7人均收入平均可以買到超過62盎司的黃金，而現(xiàn)在只能買到47盎司，這意味著黃金交易價格應(yīng)為740美元/盎司。

那么為什么黃金目前的價格較公允價值出現(xiàn)了20％左右的溢價？德銀稱，這是因為投資者認為在整體市場上出現(xiàn)了更高的風(fēng)險或不確定性。不過，德銀在報告中指出：

“盡管黃金價格偏高，我們?nèi)哉J為短期內(nèi)（3個月）金價將繼續(xù)上漲。近期，我們的美國利率經(jīng)濟學(xué)家康斯坦姆（Dominic Konstam）預(yù)計，10年期美債收益率料將下降至2％（并在年底前回升至2.75％），因為過剩流動性的減少將導(dǎo)致美國經(jīng)濟增長放緩。如果我們將10年期美債收益率降至2％、美元較當(dāng)前水平低2%、標普500指數(shù)從當(dāng)前水平下跌5%作為前提條件，那么我們的公允價值模型就顯示黃金價格應(yīng)為1320美元/盎司。”